4205恆義--賣中華豆腐的也能穩定賺大錢

    恆義4205簡述：

恆義食品實業股份有限公司創立於1980年，以生產黃豆加工食品為主。知名品牌：中華豆腐系列、中華豆花、愛玉、火鍋料，2009年營收比重：豆腐72%、豆花14%、火鍋料13%；由於產品不易保存性質，以國內銷售為主，盒裝豆腐市佔率高達6成，為各大賣場鋪貨主流。

有趣的是，上游採用黃豆原料由大統益供應，下游火鍋料在統一超的關東煮大賣特賣…真是情不自禁會把好公司連在一起…

    產品競爭力淺析(恆義護城河)：

中華豆腐系列：豆腐產品涵蓋廣，無論天氣冷熱、餐飲類型皆有銷路(涼拌豆腐、火鍋豆腐、炸豆腐、油豆腐等…)，雖然製作豆腐門檻不高，但中華豆腐十幾年來早就深入人心，雖然產品取代性高，但是品牌價值無可取代!!

豆花、甜點系列：包含豆花、愛玉、果凍等甜點，雖然品牌也經營甚久，但是甜點類商品中，這些產品並無豆腐那般普遍，產品取代性相當高，競爭產品廣(蛋糕、蒟蒻、各式西點)，故其獲利成長空間較少。

冷凍食品系列：主要用途為火鍋料，除了自家豆腐類產品外，更委外代工生產各式火鍋料，主打中華一番系列火鍋料，在餐飲通路逐漸打出品牌知名度，業績逐年增加，追上豆花老產品，未來獲利成長性較高。

基本資料
12/21股價	28.5
股本-億	6.61
市值-億	18.84
負債比	16%
每股淨值	16.3
本益比	11.4
殖利率	3.5%
股淨比	1.75

恆義 (4205)：食品工業				董監41%
4205	ROE	盈再率	淨利	EPS	股息	股子	總股利		股利率	配息率
2005	14%		102	1.9	1.2	0.0	1.2
2006	14%	-31%	114	1.9	0.5	0.9	1.4		74%	26%
2007	13%	-33%	115	1.9	1.5	0.0	1.5		77%	77%
2008	12%	-43%	111	1.9	1.5	0.0	1.5		77%	77%
2009	15%	-20%	148	2.5	1.5	0.0	1.5		81%	81%
2010F	15%	-13%	154	2.5	1.0	1.0	2.0		81%	40%
2011F	14%				1.51		1.9		78%	61%

    財務體檢
1.     ROE：從02年開始穩定於12-15%，擁有一致性的可靠獲利。
2.     盈再率：盈再率為負，代表恆義不必將盈餘持續投入擴大產出，或是大舉對外投資，即擁有穩定成長的盈餘。
3.     配息：06、10年配息較少，但有另外配股票股利，以股利率而十分穩定(7-8成)。
4.     董監：高達41%，其中十大股東中(含董監事)有九位互為親戚關係，為有誠信的家族企業，與股東利益同一條船。

    好公司特質
1.     毛利率：十年來擁有穩定毛利率(3-4成)，顯示成本結構經久不變。
2.     營益率：十年來擁有穩定營益率(15%左右)，顯示費用結構經久不變。
3.     經久不變：就十幾年來的成本與費用結構而言，恆義具有經久不變的獲利能力，而其主要產品:盒裝豆腐的產業地位經久不變，十幾年前其豆腐系列產品就是主流，今日亦同，且人們不會因為景氣好壞影響吃豆腐的習慣。
4.     高市佔：盒裝豆腐市佔率達60%以上，產業地位相當穩固，從小到大中華豆腐就一職都是各大通路的主要鋪貨，大部分店家都不會放其他牌子的豆腐…。
5.     簡單易懂：不就是豆腐、豆花、火鍋料嗎，為持久性民生必需物資
6.     負債比低且穩定；長期負債0，現金存貨應收穩定，顯示財務體質優。

損益表		單位：百萬
4205	毛利率	營益率	淨利率	營收	業外收	利息支出
2006	42%	16%	12%	948	7	1
2007	41%	15%	12%	994	8	1
2008	38%	13%	10%	1,079	8	2
2009	41%	17%	13%	1,139	10	1
2010F	41%	15%	13%	1,170	8	0
資產負債表		單位：百萬
4205	現金	應收	存貨	長債	負債比	處分利得
2006	191	115	23	0	19%	0
2007	235	110	26	0	19%	0
2008	296	123	29	0	18%	0
2009	368	128	28	0	19%	1
2010F	339	128	26	0	16%	0

    合理股價的計算：
股息折現模式：在8年預期報酬率15%之下，估算未來八年股息與賣出價，計算出今日合理股價為18.47，貴價=47.93(預期報酬率0%)

持有年數	NAV	EPS	股息	折現值
	16.26	2.49	0
1	17.25	2.27	1.51	1.31
2	18.14	2.41	1.37	1.04
3	19.09	2.53	1.46	0.96
4	20.09	2.66	1.53	0.88
5	21.14	2.80	1.61	0.80
6	22.25	2.95	1.70	0.73
7	23.41	3.10	1.78	0.67
8	24.63	3.26	1.88	0.61
預期ROE	14%	8年賣出價	35.09	11.47
NAV	16.3			18.47
配息率	61%
均本益比	10.7
預期報酬率	1.15

    過去五年股利率與本益比(由於有配股故用股利率)

	歷史股價			股利率		本益比
(4205)	最低	最高	均價	最低	最高	最低	最高
2006	17	20	18	7%	8%	9	10
2007	18	30	24	5%	8%	9	16
2008	17	25	21	6%	9%	9	14
2009	18	27	22	6%	8%	7	11
2010	26	32	29	6%	8%	10	13

股利率：高於8%值得買進，低於3%就不值得繼續持有(視持有成本決定)

本益比：低於10倍值得買進，高於20倍則考慮賣出

    結論：恆義ROE介於12-15%之間(但勝在非常穩定，相當於中華電信)，盈再率<100%，配息率>50%，亦具備好公司特質--經久不變、高市佔的能力，而且產品業務簡單易懂，符合一致性的獲利能力，財務體質極佳，經營階層亦有誠信，絕對是一間好公司，在股價觸及合理價位時相當值得買進。食品業屬於民生必須的永續產業，而其品牌—中華豆腐早已深入人心，雖然產品進入障礙低，但品牌的優勢經久不變。

    實際觀察：去各大通路看，幾乎都只有賣中華豆腐，會擺其他牌子的店家較少，且鋪貨空間也以中華豆腐系列為主流。(彼得林區的逛街找股票，讓我無意翻到中華豆腐的背面，在上網搜尋一下，就找到恆義這檔股票...)

    還原股價表：2005年以最高價18元買進，賺了不只一倍；2002年以高價16元買進，賺了幾近兩倍…..看似成長緩慢，只能穩定獲利的公司，居然具備為股東賺大錢的堅強實力，依照我們的方法選股，又驗證了一次：賺大錢有跡可循！。

恆義	---歷史股價---
(4205)	最低$	最高$	還原$
2002	12.3	17.5	47.9
2003	14.0	16.9	46.9
2004	15.0	19.0	43.3
2005	15.8	18.0	41.9
2006	16.8	19.5	40.7
2007	18.1	30.4	36.9
2008	16.5	25.1	35.4
2009	18.1	26.7	33.9
2010	25.9	31.8	32.4
	25.85	31.8	28.5

版主碎碎念：或許有人會認為豆腐市場太小，營收才剛破十億，淨利一億多而已；但你要想，你是投資人，又不是公司老闆，老闆當然希望公司越大越好，自己的身價當然水漲船高，但是投資卻不是這麼一回事。投資要求的是穩定可靠的獲利，投資會賺錢的小公司，跟獲利幾十億但不穩定的大公司，哪個好？況且看還原股價表來看，投資超小公司恆義，比投資最大的公司台積電還要來的賺；這就證明了行行出狀元這句話。

話說逐漸採用質性分析，初次分析產業競爭力與護城河的概念，多有不周請見諒。